2024年12月31日，最高人民法院、中国证监会联合发布《关于切实审理好上市公司破产重整案件工作座谈会纪要》（以下简称“《纪要》”），这是继2012年最高人民法院、中国证监会联合印发《关于审理上市公司破产重整案件工作座谈会纪要》后再次发布《纪要》。本次《纪要》的发布可谓是正逢其时。一是近年来上市公司破产重整案例大幅增多。据笔者统计，自2019年至2024年这六年间经法院裁定批准重整计划的上市公司共计75家，数量占到自2007年《企业破产法》实施以来上市公司重整案例总数量129家的61.24%；且上市公司破产重整实践在发生较大变化和较多创新的同时，也出现了一些新情况新问题。二是上市公司破产重整的目标与方向更为明确，即化解上市公司风险与提高上市公司质量，需要对以往上市公司破产重整的做法提出更高的要求。

《纪要》以问题为导向，围绕坚持积极拯救和及时出清并举、强化债权人与中小股东利益保护、加强司法审判与行政监管协调的总体思路，在总结前期的审理及监管实践基础上，明确了裁判规则，优化了府院联动机制，以实现“明确市场预期、厘清各方权责、保护相关主体权益”的目标。《纪要》涉及上市公司破产重整九个方面重大问题共计29个条文，从上市公司破产重整的审理原则、管辖、申请及审查、信息披露与保密、重整计划草案的制定与表决、重整计划的执行、退市公司重整等方面进行了全面规定。除《纪要》外，同日，中国证监会发布《上市公司监管指引第11号——上市公司破产重整相关事项（征求意见稿）》（以下简称“《监管指引第11号》”）。鉴于《纪要》与《监管指引第11号》对以往上市公司破产重整中的很多问题予以明确，本文将解析《纪要》及《监管指引第11号》的重点内容及对未来上市公司破产重整实务的影响，以期有助于管理人和各方在未来协力上市公司破产重整成功。

早在2023年10月笔者发布的《上市公司重整执行效果分析》一文中，笔者就强调上市公司破产重整将更注重提升持续经营能力和自身质量，而不能仅将破产重整定位为保壳手段。《纪要》开篇即强调要“拯救具有重整价值和市场前景的上市公司，进一步提高上市公司质量”。具体层面来讲，《纪要》在第9条对上市公司重整价值设置了明确的“负面清单”；此外，《监管指引第11号》第八条明确了重整投资人获得股份的价格下限，这也将引导各方特别是重整投资人关注上市公司的真正价值。结合2024年退市新规进一步降低了净壳类上市公司维持上市地位的可能性、提高了对主板上市公司营业收入的要求，笔者认为未来上市公司重整的核心目标与方向是强调真正的重整价值、提升重整质效、提升上市公司质量，而重整价值将更多体现在上市公司的现有业务情况，而不能仅寄希望于其上市公司地位及未来注入业务、资产的可能性。

（一）要求庭外重组相关协议符合《纪要》关于重整计划草案制定的要求

预重整已经成为上市公司启动重整程序的主要途径。2024年度经法院批准重整计划的11家上市公司均经历预重整程序，占比达100%。在2022年3月沪深证券交易所发布的《自律监管指引第13号——破产重整等事项》中，沪深交易所将预重整明确纳入监管。本次《纪要》也将对庭外重组起到指引作用，规范庭外重组及预重整。《纪要》第26条规定上市公司与债权人、出资人、重整投资人等利害关系人通过庭外重组谈判，签署或者达成债权调整、引入重整投资人等相关协议的，应当符合本《纪要》关于重整计划草案制定的要求，并按中国证监会和证券交易所的规定履行信息披露义务。

（二）要求上市公司（被）申请重整时，其住所地在法院辖区内连续存续1年以上

据笔者统计，在2019年至2023年间重整计划裁定批准的64家上市公司，共有6家上市公司存在（被）申请重整当年或前一年变更注册地址的情况，且变更后的注册地法院成为其重整案件的管辖法院。本次《纪要》也就上市公司破产重整管辖套利作出明确规定，强调上市公司（被）申请重整时，其住所地应当在法院辖区内连续存续1年以上。

（一）以单独判断破产原因并适用单个破产程序为基本原则

据笔者统计，2019年至2024年间重整计划裁定批准的75家上市公司中，共有25家上市公司存在与关联方协同重整的情况，占比达三分之一。其中有24家系上市公司与其实际控制的公司协同重整，有一家系上市公司与其重要参股子公司协同重整。本次《纪要》强调应当坚持法人人格独立原则，以单独判断破产原因并适用单个破产程序为基本原则。

（二）限制协同重整的范围，不得无偿利用上市公司资源清偿关联方债务

《纪要》强调不得无偿利用上市公司资源清偿关联方债务，防止利用关联关系转移资产、逃避债务等不法行为损害上市公司债权人利益。具体要求一是上市公司仅能为其全资子公司或控股子公司清偿债务，且该控股子公司的其他股东不得包含上市公司控股股东、实际控制人及其关联方；二是在上市公司与前述子公司协同重整中，也应当明确区分和界定各公司资产及债权债务关系，各公司间债权债务的抵销应当符合《企业破产法》及司法解释的规定。

（三）需考量子公司破产重整是否构成重大资产重组

此外，《纪要》还指出子公司破产重整构成上市公司重大资产重组的，上市公司应当依法聘请财务顾问核查，并就资产定价公允性和上市公司持续经营能力发表专业意见，这也是未来上市公司破产重整中确定重整范围需考虑的重要事项。

（一）强调债务清偿方案的明确性及可行性

《纪要》强调重整计划内容的合法性，针对上市公司破产重整实践中普遍采取的以股抵债、以信托受益权份额等清偿方式，《纪要》均以问题为导向，对实践中的做法予以规范，以切实维护债权人合法权益。《纪要》第15条就债务清偿方案作出原则性规定，要求其应当明确、可行，不得以明显无法执行或者难以变现的方式清偿债务。

（二）要求明确信托财产范围、受托人职责以及信托期限

信托受益权作为债权清偿方式在近两年得到更加广泛的应用，2023年和2024年的上市公司破产重整实务中，采用信托受益权作为债权清偿方式的占比均达到三分之一。《纪要》第15条要求以信托计划方式清偿的，应当明确信托财产范围、受托人职责以及信托期限。此外，《纪要》第12条还要求与上市公司破产重整相关的重要财务资料、评估报告应当予以披露，因此信托计划底层资产相关的评估报告或需披露。

（三）要求重点说明以股抵债价格公允性及债务清偿率的合理性

就以股抵债而言，针对目前上市公司破产重整实务中抵债价格依据不明的情况，《纪要》也要求重点说明以股抵债价格是否客观反映公司股票的公允市价以及据此计算的债务清偿率是否合理。

（四）担保财产不得简单按清算价值确定

就有财产担保的债权的清偿而言，《纪要》也就该等债权人的受偿“痛点”予以回应，如要求就延期清偿的利息确定合理利率，结合担保物未来使用方式和目的进行评估而非简单按清算价值确定等。

（一）明确出资人权益调整的绝对优先原则

本次《纪要》明确提出出资人权益调整要以绝对优先原则为基础，在普通债权人无法获得全额清偿的情况下，原则上要对出资人权益进行调整。

（二）明确资本公积转增比例不得超过每十股转增十五股

目前上市公司破产重整实践中，出资人权益调整的主要方式是资本公积转增股票。就资本公积转增股票的数量，《监管指引第11号》第七条明确规定资本公积转增比例不得超过每十股转增十五股，填补了以往资本公积转增比例不明的监管空白。

（三）明确限制资本公积转增股票解决违规事项的用途

就转增股票的用途，以往上市公司破产重整中主要用于抵偿债务、引入重整投资人和解决违规事项。本次《纪要》第9条明确规定控股股东、实际控制人及其他关联方违规占用上市公司资金、利用上市公司为其提供担保的，原则上应当在进入重整程序前完成整改，限制了资本公积转增股票用于解决违规事项的用途。就引入重整投资人而言，如前所述，《监管指引第11号》明确了其认购转增股票价格的下限。此外，《纪要》第16条还提出控股股东、实际控制人及其关联方因违法违规行为对上市公司造成损害的，制定重整计划草案时应当根据其过错程度对控股股东及实际控制人支配的原有股权作相应调整。

（四）明确重整投资人获得股份的价格不得低于市场参考价的50%

在2022年3月沪深证券交易所发布的《自律监管指引第13号——破产重整等事项》中，沪深交易所规定重整投资人受让上市公司资本公积转增股份价格低于上市公司股票在投资协议签署当日（遇到非交易日的，则以签署日前一个交易日为基准日）收盘价80%的，上市公司或者管理人应当聘请财务顾问出具专项意见并予以披露。此次《监管指引第11号》进一步对重整投资人获得股份的价格下限予以明确规定，即不得低于市场参考价的百分之五十（市场参考价为重整投资协议签订日前二十、六十或者一百二十个交易日的公司股票交易均价之一）。

（五）对重整投资人的投资结构有所限制

《监管指引第11号》第八条要求重整完成后，上市公司的控股股东、实际控制人、第一大股东不得属于契约型基金、信托计划或者资产管理计划。因此未来上市公司重整投资中，重整投资人特别是拟取得上市公司控制权的产业投资人应当避免前述投资结构。

（六）进一步明确重整投资人认购股票的锁定期

在2022年3月沪深证券交易所发布的《自律监管指引第13号——破产重整等事项》中，沪深交易所就重整投资人锁定期作出明确规定。此次《监管指引第11号》在前述规定基础上，进一步明确了重整投资人、控股股东及实际控制人的一致行动人应当一同遵守相应的锁定要求；以及上市公司重整后无控股股东、实际控制人情况下第一大股东股份锁定期的豁免情形，即第一大股东持股比例不足百分之五的情况。

（一）执行完毕的标准应当明确、清晰、合理

本次《纪要》要求重整计划关于执行完毕的标准、期限应当明确、清晰、合理，不得为了迎合会计、报表制定等需要刻意降低执行完毕的标准，避免后续衍生新的问题，直指目前上市公司破产重整实践中的问题。

（二）不得提前确认债务重组收益

《监管指引第11号》也对严格做好债务重组收益确认提出要求上市公司充分核实债务重组协议执行过程及结果是否存在重大不确定性，明确不得在破产重整或债务重组方案实施的重大不确定性消除前，提前确认债务重组收益，并进一步细化收益确认需满足的必要条件。

本次《纪要》针对上市公司及相关方、中介机构等主体在破产重整中存在的违法违规行为，设置重大事项通报机制，人民法院将与证监会及时开展会商，针对损害债权人及中小投资者利益的行为，通过采取行政处罚、民事赔偿等措施，加大打击力度，达到“办理一案，震慑一片”的效果。

（一）防范管理人成员内幕交易

本次《纪要》第10条要求上市公司内幕信息知情人员以及人民法院因审理上市公司破产重整相关案件而获取内幕信息的人员，应当严格遵守中国证监会和证券交易所等关于内幕信息知情人登记及内幕交易防控的要求；对于管理人成员存在或者涉嫌存在内幕交易行为的，人民法院应当依职权或者依申请及时撤换。

（二）要求披露管理人成员职责分工及信息披露事务责任主体名称

本次《纪要》第11条及第12条进一步明确信息披露责任主体及信息披露要求，特别提出要求管理人及时披露其成员、职责分工及联系方式、公司财产和营业事务的管理模式、信息披露事务责任主体名称及成员等信息。

（三）明确管理人及相关中介机构的法律责任

本次《纪要》第21条明确管理人及相关中介机构的勤勉尽责要求，明确管理人及财务顾问、审计、评估等相关中介机构的民事责任、行政责任及刑事责任。此外，《纪要》还强调管理人在聘用相关中介机构过程中存在过错的，应当在其过错范围内承担相应民事责任。

（四）压实管理人对重整计划执行的法定监督义务

就重整计划执行的监督，《纪要》压实管理人的法定监督义务，要求其定期向人民法院、债权人报告重整计划执行情况；对于重整计划中明确的重要事项尚未完成的，管理人的监督期限应当相应延长。

（五）压实审计、评估机构责任

《纪要》第12条要求披露与上市公司破产重整相关的重要财务资料、评估报告，或将对审计、评估机构起到公众监督效果。此外，《监管指引第11号》第十条还要求审计机构勤勉尽责、规范执业，高度关注债务重组收益确认时点的合理性，审慎发表专业意见。

（六）明确重整投资人的违约责任

本次《纪要》明确规定重整投资人未按投资协议或者重整计划相关约定履行义务的，管理人有权请求其承担相应违约责任。另需提请注意的是，2022年1月，证监会发布修订后的《上市公司监管指引第4号——上市公司及其相关方承诺》，主要修订内容之一就是扩大了主体适用范围，包括为强化对破产重整事项中承诺的监管，将破产重整投资人也纳入承诺主体适用范围。此次《监管指引第11号》第十二条也就盈利预测要求客观、审慎，充分说明盈利预测的依据、理由、合理性及其可实现性，是否与业绩补偿承诺相关联，并应当聘请财务顾问出具专项核查意见。因此，未来上市公司及重整投资人应当客观、审慎作出盈利预测及业绩承诺。