资管界的增值税将来临。2017 年6 月30 日，财政部、税务总局联合发布《关于资管产品增值税有关问题的通知》(财税〔2017〕56 号)(下称56号文)，资管产品运营业务按照3%的征收率缴纳增值税，将于2018 年1 月1 日起施行。新政下发后的5天内资管界对此进行了大讨论。

市场关心的一大焦点则是资管通道何去何从。多家券商表示，截至56号文下发后并结合过往的税收规定，不同类型机构间增值税税率呈现差异化态势。

相比之下，当前银行、券商等自营类机构增值税税率为6%（可抵扣）；公募基金只有票息部分需要缴纳，税负最轻；其他各种资管机构都被归为一类需缴纳3%的增值税，税负介于前两者之间。部分市场人士认为不同类型机构间增值税税率呈现差异化，这将进一步导致通道套利。但也有券商分析师表示56号文明显抬升了通道业务的成本，因此通道业务的吸引力将下降。

对于资管机构而言，他们面临的一大难题是3%的增值税税负由谁来承担?

若由资金方承担，这意味着资管产品的实际收益率将降低，这必将导致资金方投资意愿下降。若由项目方承担，这就要提升资管产品的收益率，这意味着项目方的融资成本将抬升。市场人士表示项目端可选择和契约性基金合作，契约性基金当前处于非纳税区的灰色地带。与此同时资管机构可和项目端合作采用明股实债和抽屉协议来避免增值税的缴纳。

资管“增值税”路漫漫

2017 年6 月30 日，财政部、税务总局联合发布《关于资管产品增值税有关问题的通知》(财税〔2017〕56 号)，资管产品运营业务按照3%的征收率缴纳增值税，自2018 年1 月1 日起施行。

此次56号文明确了资管产品增值税的计税方法，采用暂适用简易计税方法，按照3%的征收率缴纳增值税。同时明确了征收时间由2017年7月1日推迟至2018年1月1日;也明确了需缴纳增值税的资管产品管理人的范围，包括银行、信托公司、公募基金管理公司及其子公司、证券公司及其子公司、期货公司及其子公司、私募基金管理人、保险资产管理公司、专业保险资产管理机构、养老保险公司等所有资管机构，此前被市场预计“增值税免征”主体的公募基金也列入其中。

事实上，伴随着“营改增”运动的推进，近两年来，对于资管产品缴纳增值税的政策被反复提及。

2016年3月财政部、国税总局联合文《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》(财税【2016】36号文)(下称36号文)开启了全面营业税改为增值税征收的进程，该文件明确将金融业纳入增值税范围，并规定金融行业需缴纳增值税税率达6%，新规于2016年5月1日起实施，36号文的下发确立金融业营改增基本方案。

随后经过之后的46号文、70号文补充规定，扩大了免征增值税的“类贷款服务”。至2016年12月财政部、国税总局联合公布的《关于明确金融 房地产开发 教育辅助服务等增值税政策的通知》(财税【2016】140号文)，对于金融行业增值税征收方法进行了进一步的明确，尤其是对资管产品增值税的征收进行了明确。但140号文发布后引起了资管界的担忧，不少资管、信托公司均表示运营过程中企业的税负将大幅增加。在7月1日前夕，财政部再次延后了起征时点，并将税率由6%降至3%。

探索通道减税套利

我国资管行业体量庞大。截至今年1季度末，证券公司资产管理业务规模18.77万亿元，基金管理公司及其子公司专户业务规模16.36万亿元，期货公司资产管理业务规模约2980亿元，私募基金管理机构资产管理规模8.75万亿元;信托资产规模22万亿;银行理财29万亿(截至2016年底)、保险资管1.6万亿(截至2016年底)，可以可预见由56号文而产生的税金金额将不菲。

资管界的增值税降至，在债券投资领域，银行与券商、信托、基金等通道之间的利益链条将受到怎样的影响?基于债券投资的通道将大幅减少?亦或通道由此受到追捧?市场对此并未达成一致。

过去市场对于信托、券商的资管业务多评价，它们之所以快速发展，多是借助通道由银行理财资金撑起的“虚胖”而已。以券商资管为例，目前80%的规模均为通道业务。在通道这一桥梁下银行理财资金与项目端实现链接获取收益，券商资管、基金专户、信托计划多拿固定的通道费用。

截至56号文下发后并结合过往的税收规定，不同类型机构间增值税税率呈现差异化。相较而言，银行、券商等自营类机构税负最重，公募基金税负最轻，其他各种资管机构都被归为一类，税负介于前两者之间。不同类型机构间增值税税率的差异化，或导致金融机构之间的套利行为。

中金公司固定收益部门分析师表示， 56号文并不涉及自营类机构增值税的规定，包括银行自营、保险自营和券商自营等自营类业务，根据底层资产缴纳6%的增值税(可抵扣)，所得税根据底层资产按照25%缴纳(国债、地方债、政金债等利息收入免增值税)。

按照56号文规定，公募基金增值税率因本次56号文从前期的6%降至3%(不能抵扣)，加之36号文规定公募基金的买卖价差可免缴增值税，因此只有票息部分需要缴纳；所得税目前仍可以免缴。但对于券商资管、信托、基金专户等各类资管机构过去不用缴纳增值税，但现在票息和买卖价差均需要缴纳3%增值税;所得税目前仍可以免缴。

基于前述分析，有部分市场人士认为，不同类型机构间增值税税率呈现差异化，这将进一步导致通道套利。比如由于银行等金融机构自行投资将要对买卖价差和利息收入负担6%的增值税，如果没有足够的销项税抵扣，那么极可能选择通过公募基金等资管机构投资，通过委外享受税收优惠。

但也有市场人士对此持否定意见，他们认为金融机构间针对债券投资的通道模式将大为减少。前述律师事务所律师对第一财经记者表示，从投资品种而言，56号文主要针对的是保本保收益的债券类金融产品。对于投资股票，目前股票是非保本的，股息应该不用缴纳增值税。

从数据层面来看，有一些通道业务的通道费已降至万分之五到万分之八之间，如果按照5%的收益率来征收3%的增值税，加上增值税附加，那么通道业务的成本增加超过万分之十五(5%*3%)，明显抬升了通道业务的成本。因此更多券商认为通道业务的吸引力将下降。

前述律师表示，债券类投资品收益率本来就不高，缴纳3%的增值税是一个较大的成本。资管计划多层嵌套在过去较为普遍，按照当前对56号的理解，每一个管理人都要按规定缴纳增值税。在这样的情况下，银行理财对接基金子公司再嵌套信托计划，那么银行、基金子公司、信托都要缴纳增值税，这将使得资管产品的收益率大为抬升，在此背景下金融机构之间针对债券类的通道业务合作将有所减少。

潜在避税模式将现

金融机构之间的通道利益链是否生变是市场关注的一大焦点。另一焦点则是对于资管机构而言，他们面临的难题是3%的增值税税负由谁来承担?若由资金方承担，这意味着资管产品的实际收益率将降低，这必将导致资金方投资意愿下降。若由项目方承担，这就要提升资管产品的收益率，这意味着项目方的融资成本将抬升。

具体而言，大型商业银行资管税务专家刘力在天风证券召开的电话策略会上表示，对于标准化的债券业务而言，存量的债券业务，债券利率已定很难有所改变，但对于新增的业务资管机构或将作出更多调整，降低客户收益率。

如果投资标的大多数为非标资产，刘力说，此时资管机构享有一定的主动权，可以和项目端商谈，需要适当提高借款利率或者上浮标准。

但在实际的操作中情况或许更为复杂和隐秘。前述律师对第一财经记者表示，资管机构一厢情愿的将3%的税率让项目端承担，后者不一定会接受。他们可选择的融资模式有很多。

“譬如他们可选择和契约性基金合作，对于契约性基金，当前的法律法规并没有明确的税收监管存在，契约型基金当前处于非纳税区的灰色地带。具体而言若有资管机构可以为投资人代扣代缴税负，但契约型基金是一种合同而非实体，在没有代扣代缴的情况下要看投资人自己的决策了。”前述律师表示，更多投资人也更偏爱这种结构，其一不用立即纳税;其二待本金和利息到手后是否纳税由自己决定，操作空间比较大。

另一种模式是资管机构可和项目端合作，采用明股实债和抽屉协议来避免增值税的缴纳。

资管机构发行的产品均要进行备案，但在实际的备案过程中资管机构可只拿出主文件，私下在与项目端签订抽屉协议，或明确在一定年数内由项目端对投资收益或进行保本、或兜底、或回购份额等。这份抽屉协议并不曝光，备案时也不提供这份文件。所以备案机构也无法判断这份资管计划是否为债券投资，是否保本。

多数市场人士表示56号文仅是一个大致框架，后续应该有很多具体细则出台。